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1. 標的： 2610.TW   (例 2330.TW 台積電)

2. 分類：多

3. 分析/正文：

2022華航獲利與前景之展望
先就2021第四季簡單回顧

Q4營收
10月-149億
11月-153億
12月-待公佈

華航11月有3架貨機在檢修，約影響1成運能與營收
https://i.imgur.com/v4zoVmI.jpg

10月 FRTK:702單位收益:19.49
11月 FRTK:648單位收益:21.71
也就是光貨機維修，可能就影響了11月11億的營收

而12月的部分貨機據瞭解月初已經正常
所以營收上應該可見到1成運能回升帶來的貢獻

不過往年12月因為聖誕節急單結束,單位收益多為小減
今年在慢性塞港延續，整體空運價創新高

持平或略為較11月減少算是合理預期，高於11月則是優於預期


以運能恢復(702)*月均運價(21.71)持平的觀點來看
12月營收有153+11=165億左右的機會應不小

這樣的話Q4營收可能為467億左右，
依照前3季的每季固定成本，以及油價漲幅，
並另考量可能的年終獎金費用後，EPS應該輕鬆1.5元到2元之間
年底淨值約在12.5~13元左右，多數券商仍然低估2021獲利的機會不小！

不過時序進入2022年，比起Q4個人認為優於券商預期外
股票是看未來，更重要的相信應該是進入2022年後的個股展望

2022 Q1
此部分維持先前認為的
SCFI海運價格維持高檔，將對空運造成地板價之觀點
目前的SCFI價格走勢
https://i.imgur.com/vKA95EG.jpg

與今年年初時相比
SCFI運價在Q1勢必仍將維持在相當高檔的水準
連帶有機會使空運的地板價維持在更高價位
不過，具體來說，這個更高價位可能是多少呢?

這部分如果去觀察2020年底與2021年初的逐月空運運價新聞
運價*應該差不多(看新聞做股票)*會是這樣

2020/09月運價：240-280          ▲
2020/10月運價：330              ▲
2020/11月運價：330-370          ▲
2020/12月運價：330(12月底)      ▼
2021/01月運價：260-270          ▼
2021/02月運價：240              ▼
2021/03月運價：300              ▲

旺季之後每公斤運價差不多跌回9月份水準
並在第一季底3月(小旺季)起開始回升

這部分若再往前抓幾年，抓到疫情之前
單純用營收報告中的單位載貨收益來檢視的話
https://i.imgur.com/SK602WV.jpg

可以注意到
*近5年Q1幾乎是相同趨勢，1月單位收益回檔至9月，在3月小旺季回升
*唯一例外是2019中美貿易戰年，同年全年FRTK送貨量亦為近年最低
*FRTK在疫情前便已經每年持續成長，或許是因為電商盛行的關係

尤其這兩天國泰航空因疫情影響，暫停貨運班機7天
似乎有理由樂觀1月份表現將能維持在21年9月或更高之水準
而因為9月份華航曾自結稅後為0.22元
依照3月份將進入小旺季來看，整體22Q1稅後能有0.5元的機會應該不小

2021 Q1 -0.19元
2022 Q1 +0.5元
YoY上應該是滿有機會達成的漂亮新年開局 (原因如上述)


2022 Q2
此部分雖然海運因素看起來持續樂觀
但撇開SCFI、塞港、換約價或到時是否真有罷工..等因素

我想更可能的是Q2或更早，全球就會對兩種未來做討論
1.疫情肆虐，鬆綁管制重複輪迴->消費難轉服務業(海、空運獲得更高長期評價)
2.Omicron小感冒->客運出國復甦題材開始發酵

以最近新聞來看，我覺得2的機會是比較大的

12/16
長榮航總座孫嘉明：貨運旺到明年、客運最快明年Q2復甦
https://udn.com/news/story/7241/5967354

12/24
航空雙雄：客運市場明年復甦
https://money.udn.com/money/story/5612/5984206

12/29
看好明年可出國 台灣虎航重啟上市
https://www.businessweekly.com.tw/business/blog/3008727

12/31
奧密克戎：南非稱高峰已過 歐美疫情嚴峻
https://www.cna.com.tw/news/firstnews/202112310070.aspx

01/01
譚德塞稱2022有望擊敗疫情 籲別囤積疫苗
https://www.cna.com.tw/news/aopl/202201010073.aspx

01/01
英國分析：Omicron住院風險為Delta的1/3
https://www.cna.com.tw/news/aopl/202201010027.aspx

雖然Omicron還在高峰，

不過對於華航來說，有局部對疫情前佔29%營收的日本開放就夠了！


而關於旅遊復甦之可能收益
最近發現年報中有各航線的收益數據(讚)，並考量復甦可能為逐步恢復
加以作為基礎整理計算後，以疫情前2019年來說

東北亞載客公里數為12589(百萬)，營收為36752(百萬)
https://i.imgur.com/hslvrUA.jpg

換算出Passenger Yield(收益旅客公里)為2.92元，也就是每公里2.92元
台日間機場約1800(大阪)~2200(東京)公里
票價單趟5k~6.5k，來回1~1.3w左右

若Q3開始旅遊復甦，先假設
*復甦初期，同期東北亞旅客僅為疫情前75%
*Passenger Yield疫後調漲150%

不過說不定航空公司會漲更多XD..!

那這樣一來雖然客運營收表面上是下降的
但旅客減半成本減少，票價上漲獲利上升，反而會提升毛利

換算下來，純粹若以H2(2022下半年) 東北亞復甦
且下半年旅客僅為2019年同期75%，票價為150%的話
那麼光是東北亞應該就至少能新增挹注1元EPS

不過很可惜
上面對旅客友善的票價 是比較保守的算法

實際票價有可能如前文曾提過的
以11月份長榮航實際推出的
線上旅展”2022日本促銷價”計算
https://i.imgur.com/WYRtp8B.jpg

換算來回為2W起跳的話
其實相對於Passenger Yield即為200%漲幅
2.92*200%=5.84 來回票價約為2~2.4W
對應H2下半年可挹注之EPS為2元
https://i.imgur.com/Ly27cab.jpg

以上為粗估計算，在這大概念下
負面因素為實際復甦時間點，以及實際成本
正面因素為是否有東北亞以外復甦(如東南亞&中國)，或更狂熱的台日旅遊

而且別忘記上文提過的Q1貨運2022開局可能先送0.5 EPS
且復甦初期若侷限在區域間旅遊，代表往歐美間腹艙供給仍然不足
也就是無論疫情好/壞，空運在2022都會是個好年

綜合以上，可看出2022有機會獲利不俗
雖然坊間有最樂觀情境的6元傳說，但個人認為先挑戰3元就好
維持華航處於將進入超級獲利週期的看法

而就股價評價方式
2021年時認為業績今年有顯著成長空間
加上大盤位階、個股展望明顯優於當年
股價有突破10年高點站上30之機會
此部分單純以相對位階與業績思考

2022則認為
或許可再基於進入獲利週期時
航空股曾經得到的評價方式做評價

這部份較遠的部分
可以參考2010年與2015年
該二年皆為雙航年度獲利大賺虧轉盈or大賺
雙航股價淨值比評價最高約可達2~2.5倍

以此方式評估2022年底淨值
假設2022 EPS先以2.5~3元預估，淨值約15~15.5元
股價換算為30~38.75元

而較近的部分則可參考台灣虎航2020興櫃時之評價
台灣虎航2020/1月份上興櫃(立刻遇到肺炎QQ)

而2017~2019年逐年EPS分別為
2017：2.86
2018：4.91
2019：4元，淨值14元
https://i.imgur.com/6GTo5hD.jpg

在疫情前股價為47元~63.5元
用47元計算PB淨值比為3倍左右，PE本益比則為11倍
若以相同評價方式計算華航約可為PE:33 ~ PB:46.5元之間
換算現價尚有20%~70%左右之空間，

當然興櫃股有所謂蜜月期..
不過我怎麼想都覺得地球上全體人類有生之年
都從沒遇過新冠肺炎的全球邊境封鎖
當解封期待越來越大時，這樣蜜月期好像會更大..

以上或許就是股價在聖誕節後
面臨空運運價回檔還能在此處支撐的原因!



而最後部分則是「題材強度與市場胃納量」

這部份為個人猜想
股價會漲最大理由就在有人願意買
而以台股來說，最大理由就是：台股有資金願意買

換句話說若把台積電股票放在幼兒園裡
一張台積電價值，在幼兒園中可能只值十串糖葫蘆
因為那就是那市場裡所有的資金了

而在台股的話，觀察近幾年較強的族群
如
2018被動元件三雄
2021面板三貓，鋼鐵族群，ABF三雄
幾乎在市場追逐時，日成交值都有時常達到500億以上的時期

這代表了扣除掉：「就是不買飆股、就是只存金融股、就是不敢買X股..」的人後
當熱門族群在台股獲得資金追逐時能夠有的成交值>500億

而貨櫃三雄最火熱時更是日成交值達到1300億
不過以股本跟獲利爆發程度來說，貨櫃三雄應該當特例..

回頭來看雙航，
截至目前為止尚未達到那水準與熱度
這部分最有可能的原因就是市場上掌握資金的人仍有許多尚未進入

原因可能包含許多
例如：
1)認為聖誕節後運價下降
2)Omicron疫情看起來很嚴重
3)旅遊不知何時能復甦
4)認為Q4只賺0.5元
5)過年前資金使用保守
6)對比2021 Q1 認為2022 Q1將虧損…等
7)萬八了
8)認為載貨才會賺錢 恢復載人就賠錢了

而這上述原因
許多可能在基本面逐漸反映及隨著疫情進程化解疑慮

然而，就算市場有錢了，誰說就會流向航空股呢？

這就是個人認為航空股題材強度佔很大的優勢
如同元宇宙題材，當FB改名META，就立刻被市場高度關注與想像

而航空題材面上在2022年
沒意外會在Q2~Q3不斷被重複討論及曝光，很可能佔據所有人目光
並在高關注度下，可能獲得超出過往評價方式的股價溢價

因此在「基本面展望」、「評價方式」、「題材強度」皆樂觀下
認為股價應該還有一段空間能夠在未來被推升。


4. 進退場機制：(非長期投資者，必須有停損機制。請益免填)

已進場

去年的股價目標達到了
新的一年也希望能達成新的目標價

尋找快樂與享受應該是現代人生活趨勢
而2022如果能夠出國，應該會是最棒的新年快樂理由

若空運續強或空運+客運復甦+經濟復甦趨勢沒改變的話
認為現階段股價並未高估，待看何時發酵

在買進理由未改變前，找機會持續加碼

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